红周刊 编辑部 | 张一雪

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2023年初，机构在展望全球经济走势时基本上达成一个共识，即随着美联储货币政策紧缩，美国经济将进入衰退期，与此同时，中国经济将在政策转向后走向复苏。如今，2023年已经过半，预期中的美国经济衰退是否还会出现，以及中国经济复苏是否还会继续？

7月6日，瑞士百达财富管理发布2023年下半年全球经济展望，瑞士百达财富管理亚洲宏观经济研究主管陈东认为，美国经济衰退将会是一个“温和的衰退”，或许推迟，但不会完全避免，可能会在今年下半年发生。对于中国经济复苏预期，陈东认为中国经济仍有很大复苏空间，复苏的强度和速度取决于接下来政策的支持力度。

瑞士百达财富管理表示，对股票，尤其是美国股市，保持审慎立场，但认为在部分特定的市场和板块存在主动管理的投资机会。最近几周，在股市普遍疲软的时期，日本和美国科技股表现亮眼。日本股票再次吸引了外国投资者的兴趣，而美国科技巨头也在不断创造正面盈利。但基于估值高企、利润率压力和市场一定程度的自满情绪，相对防御型的板块和市场或会利好，并对美国股市持谨慎态度。

至于中国股市，瑞士百达财富管理亚洲全权委托多元资产投资和管理主管贾文剑表示，当前中国股票的估值和市盈率均处于较低水平，下半年如果有好的政策出台，中国股市的反弹也有一定支撑。目前，瑞士百达对中国股市小幅高配。

更强政策力度值得期待

房地产仍是关键

中国经济复苏方面，陈东表示，经过一季度快速反弹之后，经济数据从三、四月份开始变得疲软。所以，中国经济复苏到底还会不会持续？

“我们观测到，家庭消费零售额的名义绝对值还是远远低于疫情前的趋势，跟2021年达到的高点也还有相当的距离。同时，中国家庭部门的储蓄远远高于过去的趋势，而且在防疫政策转向之后，我们也没有看到它下降的迹象。这部分钱没有去消费，也没有像往常一样去买房，而是把钱放在银行变成了存款。这体现出中国家庭部门对于经济的判断实际上非常谨慎，大家在预防性储蓄。”

在这种背景下，陈东提到，期待政府进一步加大对短期经济内的刺激力度，扭转当前大家比较谨慎的预期，在重启经济的过程中，房地产成为十分重要的部分。“从去年年底到现在，我们看到了一系列政策的出台，最近也有降息的动作，但目前来看的话，这些政策力度可能仍然不够。”

陈东指出，“我们预期，政府将在未来几个月提供更强有力的政策支持。政府可能会采取额外的货币宽松政策和出台更有针对性的财政刺激措施，例如为消费者提供补贴。我们对中国2023年GDP增长的预测暂时维持在5.5%不变。”

至于中国股市，贾文剑表示，从去年下半年到目前为止，中国股市表现较为震荡，但依然对中国股票资产小幅高配，谨慎看好。“中国股市目前的估值较低，市盈率不仅低于历史水平，还低于其他新兴市场。从估值角度来看，我们认为现在离底部已经不远了，这也是中国股市相对于其他市场比较吸引人的地方。我们在等待盈利预期的反弹，如果下半年会有好的政策出台的话，如果有盈利反弹，那对于中国股市也是有支撑的。”

美国经济衰退“虽迟必到”

美股估值高于历史 要保持谨慎

陈东认为，由于美国货币政策的紧缩，美国经济衰退可能推迟，但不会完全避免，甚至可能会在下半年发生，在他看来，美国此次经济衰退是一个非典型的、温和的衰退。

陈东分析道，美国房地产部门是对利率最为敏感的部门，人们对美国经济衰退的预期也是基于利率升高带来的影响。但是，美国30年期抵押贷款平均利率已经从2021年3%左右飙升到现在的7%左右，基本上翻了一倍。但是美国的家庭债务支付与总可支配收入之比，还没有回到疫情前的水平。也就是说，美国利率水平在飙升，但是家庭部门的债务偿还水平并没有提高，因为美国家庭部门很多都是锁定了一个长期的利率，货币政策紧缩带来的利率飙升还没有传导到实体经济部门里，至少在房地产方面，还没有看到非常明显的紧缩效果，这是美国没有进入衰退的主要原因。

为什么美国经济衰退不可避免？其一在于美国上半年经历了一波银行业危机，三家破产的区域性银行总资产规模大概是5000多亿，实际上已经大于2008年金融危机的时候，尽管监管部门为了防止风险进一步蔓延，出手非常迅速，但是这并不代表这件事情对经济不会有影响，它可能导致这些区域性银行收紧信贷标准以及收缩资产负债表的扩张，这也会间接影响到实体经济。

其二在于，当前美国批发和零售部门的库存和销售比处在一个历史的高位，这意味着美国批发行业库存严重过剩，接下来美国经济会出现进一步的去库存动作，当去库存的时候，不仅会对美国本土的制造业，甚至会对全球的制造业产生下行压力。

最后在于，美国的劳动力市场的空缺职位数量在下降，即招聘岗位在减少，但是失业人数还没有明显的变化。但是，陈东强调，劳动力市场始终都是一个滞后指标，当企业进行调整的时候，第一步是调整它的库存，第二是调整它的资本支出，最后才会去调整它的雇佣人数。

谈及美联储政策展望，陈东表示：“我们认为美国的政策利率会在相当长的一段时间里维持在高位，不会马上进入降息的周期，现在很多人在关注7月份美联储是否还会加息，但是我们认为当美国的利率从0加到5%，在已经有了500个基点的提升之后，再加多25个基点或者不加25个基点，边际影响已经变得相对有限。更重要的关注点在于，美国的利率在当前的高位上会维持多久，什么时候美联储会降息。”

美国股市方面，贾文剑表示，标普500的12个月远期每股盈利（EPS）在去年年中已经见顶，到目前一直在下调，最近一段时间有一点反弹的趋势，但仔细分析可以看到，最近的反弹是受AI人工智能板块影响，美股市场几家大型科技股的盈利预期有所回升，六大科技股在2023年标普500指数表现中占到92%，但是它们的指数权重只有26%，绝大多数公司的盈利都还是维持在比较低的水准。“美国股票市盈率近期反弹很明显，目前大概在19倍左右，相对于历史上15倍左右的情况，当前美国股票是明显被高估的，如果未来每股盈利没有增长空间，那么市盈率下调的可能性比较大，总体来讲，我们对美股市场相对比较谨慎。”

具体来看，由于美国银行业危机，当前很多人把中小型银行的存款转移到货币基金中，以银行为代表的金融股要维持比较好的收益增长具有一定压力。周期股在全球经济放缓，特别是美国有小幅衰退的情况下，也有可能受到压力。

人工智能存在监管和法律风险

应用端竞争激烈 长期存压力

对于最近火热的人工智能相关的投资机会，《红周刊》向瑞士百达提问道：最近美股科技股的上行，是上一轮互联网泡沫破灭的前奏，还是会继续上行趋势？

贾文剑解释称，人工智能也是一个比较新的话题，现在估值非常高，长期持续的可能性也不大。

不过，贾文剑分析了长期值得关注的方面，因为人工智能可以帮助的行业，比它会摧毁或者损害的行业要多很多。“具体而言，人工智能板块下一步的受益行业，主要包括：一是芯片，也即半导体硬件，因为人工智能有很多运算是基于硬件来完成的。我们知道最近很多美国大的芯片公司，今年是涨幅很高，也是基于这个原因。”

“二是云计算相关的公司，因为人工智能这一块对云计算平台需求量较大，长期存在一个结构性需求，这部分是相对受益的。”

“下一步人工智能可能会辅助一些行业的发展，目前有些行业的价格昂贵，特别是在发达国家，如教育和医疗，费用提高的很快。为了降低成本，运用人工智能来做一些辅助性工作的可行性会逐渐提高。”

不过，贾文剑也认为，随着人工智能的发展，未来的监管会是一个难题。因为现在有电脑可以模拟人们的声音、面容，可以给亲人打电话，这可能会造成很多网络安全问题。

“不过总体来说，人工智能板块目前存在一些风险，真正拥有自有的知识产权的公司并不是很多，多数的人工智能目前是用所谓大语言数据库用来做分析的，通常都是基于一些开源软件，其实进入的门槛非常低，所以竞争很激烈。我们的看法是，真正能够长期获益的，是那些可以垂直整合的公司，或者是拥有自主知识产权的公司。其他做应用端的，或利用人工智能来做应用程序的公司未来会面临竞争激烈的局面，从投资角度来看，不见得有很好的机会。”

对股票采取谨慎策略

日本和印度股市的价值优于美股

由于小型股比大型股更易受到信贷环境收紧的影响，尤其是在美国，它们对区域性银行和房地产这两个脆弱行业的敞口很大，所以我们对全球小型股保持谨慎。

对于资产配置的策略，贾文剑指出：“我们认为由于企业目前面临财务和经营压力，更适合采用基于自下而上的方法进行主动管理，而不是被动的策略。由于第一季度业绩表现出广泛的差异，要针对不同个股的基本面具体来看。对于公司债券亦然，投资级别债券的投资价值优于非投资级别债券。我们也认为，包括私募股权和私募股权房地产在内的私募资产的流动性溢价，可为长期投资者实现增值。但考虑到这些投资的长期性，基金经理人的选择是关键所在。此外，新推出的私募股权基金可利用更高的利率，并受益于较低的入场价。”

对于欧洲和日本股票而言，两地的银行业问题不如美国那么严重，估值也较低。尤其是，日本央行维持鸽派立场以及外国投资者的兴趣增强，可能会提振日本股市。

陈东强调了印度市场的投资价值，他认为，在过去几十年中，所有人都知道印度有人口红利，但实际上它们的制造业一直没有得到很好的发展，在当前这个时间点反而会对它有一个新的机遇，印度政府也非常积极的在抓住机遇，出台了一些激励生产的相关政策，鼓励制造业企业扩大规模，这一系列政策已经开始让印度在制造业版图上吸引大家的注意力了，如果从全球投资角度考虑，投资者可以开拓新的思路。

（文中观点仅代表嘉宾个人，不代表《红周刊》立场。）